Los fundamentos metodológicos de TreepleA beben de dos fuentes claves: por un lado, la teoría de opciones reales y, en segundo lugar, del desarrollo técnicas de evaluación a través de los árboles de decisión financiera, la problemática de la valoración de intangibles y cómo enfrentarse a decisiones financieras en contextos de alta incertidumbre.

En opciones reales hay un amplio de trabajo académico desarrollado, pero en nuestro caso creemos que uno de los autores más relevantes, por su capacidad divulgativa y su habilidad para conectar las finanzas con la microeconomía, es Robert Pindyck, profesor en la Sloan School of Management Massachusetts Institute of Technology.

Y, respecto a árboles de decisión, valoraciones de intangibles y cómo tratar el riesgo en contextos secuenciales, nuestra referencia es la amplia investigación del profesor Aswath Damodaran, al que tuve el honor de entrevistar en profundidad para www.sintetia.com de la que citaré, a continuación, las cuestiones más relevantes para aquellos que quieran conocer con más profundidad la metodología TreepleA.

Profesor en una de las mejores escuelas de negocio del mundo, Stern School of Business at New York University (NYU), Aswath Damoraran es una referencia internacional en el mundo de las finanzas corporativas. Sus campos de investigación y divulgación son realmente extensos, aunque es muy conocido por sus trabajos en el ámbito de la valoración de las empresas y activos, donde es considerado una “autoridad académica mundial”. Autor de numerosos libros de texto en finanzas. Aporta visiones realmente interesantes en sus trabajos vinculados a la valoración de compañías jóvenes, de alto crecimiento, con importantes intangibles. En concreto, se ha enfrentado metodológicamente al reto de hacer valoraciones de empresas innovadoras que compiten un entorno cada vez más complejo, tanto desde un punto de vista financiero, como desde el punto de vista del cambio en las normas de juego, la creación de nuevos mercados, ciclos de vida de productos más cortos, etc. De ahí su extensa literatura académica en el ámbito de la incertidumbre aplicada a la gestión del riesgo en las empresas.

Damodaran

Recomendamos su blog por su generosidad de compartir Excel de valoración y atreverse con planteamientos realmente estimulantes, para los apasionados de las finanzas corporativas. En uno de sus últimos post se enfrenta a los “mitos de la valoración de las empresas jóvenes”. ¿Por qué los financieros no dejan de valorar, una vez más, empresas como Coca Cola o 3M y se enfrentan al reto de valorar cualquiera de las compañías más disruptivas de nuestra época (un buen ranking de 2013 lo publicó Reuven Gorsht en Forbes)?

:: Uno de los enfoques que has estudiado con mucho detalle es el uso de árboles de decisión para la valoración de empresas.¿Cuál es la esencia de esta metodología y cuándo está más recomendado su uso?

El riesgo de un activo o de una empresa tiende a encapsularse en un número -tras utilizar altas tasas de descuento o bajos cash flow-. Además, su cálculo suele requerir asumir ciertos supuestos (la mayoría irreales) acerca de la naturaleza de ese riesgo. Para afrontar este problema, se puede considerar una forma diferente y potencialmente más informativa de valorar y presentar el riesgo de una inversión. Se podría aportar información respecto al valor de un activo (inversión) bajo distintos resultados, o al menos subconjuntos de esos resultados. Y esto es lo que se hace con los árboles de decisión. Este enfoque es posiblemente el más completo para afrontar el riesgo discreto.

¿Algún ejemplo de una situación habitual donde hay un riesgo discreto?

Por ejemplo, el riesgo de que una empresa (extranjera) en Venezuela sea nacionalizada tras acometer inversiones. O el riesgo de atentados terroristas y su impacto en las inversiones de Oriente Medio. Otro ejemplo muy común es el riesgo de que un fármaco sea aprobado por la autoridad competente.

¿Y qué ocurre cuando el riesgo es secuencial, es decir, que vaya más allá de que ocurra, o no, un fenómeno, y estás interesado evaluar en qué pasa después de que ocurra x?

En esas circunstancias los árboles de decisión también son útiles, porque no sólo permiten considerar el riesgo en cada una de las etapas sino que te ayudan a diseñar la mejor respuesta, dado un resultado determinado (si ocurre x, habría que hacer z). Vincular acciones y opciones a los resultados de eventos inciertos, a través de árboles de decisión, permite a las empresas considerar cómo actuar hoy ante riesgos y circunstancias diferentes. Como consecuencia, las empresas están preparadas para cualquier resultado que pueda suceder, y así, no verse sorprendidas.

:: Los financieros tendemos a utilizar el descuento de flujos de caja para todo.¿Sigue siendo útil esta técnica para valorar empresas tecnológicas como Twitter o Facebook?

En realidad, no es un problema de la técnica de descuentos de flujo de caja. Lo realmente difícil es estimar los flujos de caja futuros. La dificultad, por tanto, está en cómo medir la  incertidumbre, y ese problema lo tienes con independencia de la técnica que se utilice para hacer la valoración de empresas como Twitter o Facebook.

:: Sueles utilizar el término el lado oscuro de la valoración”, ¿en qué consiste?

Cuando los analistas no son capaces de enfrentarse a un alto grado de incertidumbre en sus valoraciones (por ejemplo cuando se enfrentan a analizar el futuro de empresas como Twitter o estudian las consecuencias de la crisis) y se ven tentados a abandonar las herramientas y los criterios de valoración básicos, para recurrir a reglas empíricas o métricas con un rigor muy dudoso. Ahí está la oscuridad.

:: ¿Cuáles son los 3 errores más comunes a la hora de hacer valoraciones financieras de las empresas?

1.- Asumir que el crecimiento es gratis o muy barato. En muchas valoraciones este es un supuesto muy habitual. Los analistas tienden a incrementar las tasas de crecimiento de las compañías empujados por su optimismo sobre ellas. Pero no suelen tener en cuenta qué inversiones tienen que acometer esas empresas para poder afrontar ese crecimiento. 

2.- No descontar la dificultad de que las empresas, y sus modelos de negocio, escalen. A medida que las compañías se hacen más grandes, mantener altas tasas de crecimiento (y rentabilidad) suele ser realmente difícil. Es por ello que el crecimiento se desvanece en la mayoría de las empresas a medida que éstas se hacen más grandes.

3.- Mezclar la macro con la micro. Cuando se hacen valoraciones de compañías, de forma individual (micro), se tienden a asumir ciertos supuestos sobre los tipos de interés u otras variables macroeconómicas. De tal modo que, al final, es difícil discernir qué parte de la valoración se debe a los factores micro y qué parte se debe a los pronósticos que se hacen sobre la evolución de la economía (macro).

:: ¿Nos podrías explicar brevemente cuáles son las ventajas de utilizar opciones reales y cómo éstas se pueden convertir en ventajas competitivas?

Las opciones reales te permiten valorar los beneficios de ser capaz de aprender, ante un fenómeno incierto, y adaptar tu comportamiento a ese aprendizaje.¿Por qué no somos capaces de incorporar en nuestros flujos de caja esperados y en nuestras valoraciones todo el potencial de los nuevos productos o mercados? Podemos intentarlo, pero nos enfrentamos a dos problemas. El primero es que las estimaciones del potencial de mercado de esos nuevos productos serán muy confusas en el momento de las valoraciones iniciales, y los flujos de caja tenderán a reflejar esa incertidumbre. Por ejemplo, ni Microsoft ni Apple podrían haber sido capaces de visualizar el potencial del mercado de Microsoft Office o del IPhone en el momento en el que estaban lanzando MSDOS o el IPod. El segundo, es que el verdadero potencial se obtiene una vez que lanzas los productos al mercado y aprendes de ellos, adoptando decisiones que te permitan optimizar ese potencial. Precisamente ese proceso de aprendizaje y de comportamiento adaptativo es lo que está detrás de todo de la metodología de opciones reales, el valor de tener una opción de futuro tras aprender.

Damodarán 2

Según este enfoque, ¿no debería usarse siempre esta técnica?

No, se debería de usar de forma muy selectiva. En aquellos casos donde las oportunidades de futuro no sean capaces de ser capturadas en los flujos de caja esperados de la compañía, en sus momentos iniciales. Y también en aquellos casos donde la opción de futuro se pueda convertir, precisamente, en una ventaja competitiva de la propia compañía. De ahí su uso en los ámbitos donde los intangibles o las inversiones irreversibles (sunk cost) son importantes (una petrolera, una empresa de biotecnología o una compañía de gran potencial de internet).

Lee toda la entrevista en Sintetia: Aswath Damodaran, “uno de los mayores errores es asumir que el crecimiento de una compañía es gratis o muy barato”

anime porn